8月的第一个星期，由国家发改委、商务部等五部委组成的国务院调研组还在洛阳轴承集团。他们的使命之一，是为即将出台的一份外资并购文件的最后修改做实地调研，听取代表性企业的意见。一个星期之后，这份文件出现在商务部网站上。
　　一直专注于外资研究的中国经济社会研究院高级研究员马宇说，这份文件出得这么快，和近来中国对外资并购、吸收外资出现的一些问题的争论有关。
　　8月9日发布的《外国投资者并购境内企业规定》(下称《规定》)共分六章，61条，马宇说，《规定》出台的目的，就是要在对外开放和利用外资过程中，使国家的利益最大化。

争议声中出台
　　据悉，8月2日在洛轴调研之后，国务院调研组当时表示，不太同意舍弗勒对洛轴进行收购，并建议在外资并购政策修改前，暂缓推进这一项目。
　　知情人士透露，调研组的态度是，希望舍弗勒与洛轴合作，但以什么方式合作，需要再讨论。
　　此时，国内对外资并购的争议声浪日高。
　　7月中旬，商务部就凯雷并购徐工案召集各方当事人听证，就在国务院调研组赶到洛轴时，在发改委北戴河会议上，一个专题小组也正就产业经济安全进行讨论。
　　2003年3月，商务部等部委公布过《外国投资者并购境内企业暂行规定》(以下简称《暂行规定》)。不过在《暂行规定》公布的几年中，这一部门规章似乎并没有发挥应有的效力。
　　国家发改委对外经济所所长张燕生说，修订后的规定符合国际惯例，比之前的《暂行规定》更有可操作性，更明确，"这对外资是有利的"。
　　《规定》回应了之前舆论对外资并购的担心，明确规定"涉及重点行业、存在影响或可能影响国家经济安全因素或者导致拥有驰名商标或中华老字号的境内企业实际控制权转移的"并购行为，当事人应就此向商务部进行申报。
　　《规定》在专章明确了对外资并购的反垄断审查，并特别规定，应有竞争关系的境内企业、有关职能部门或者行业协会的请求，也可以要求外国投资者作出报告。对可能造成过度集中，妨害正当竞争、损害消费者利益的并购将组织听证。
　　徐工和洛轴并购案都遭到了其所在行业协会的反对，认为这将危及国内产业安全。而在制造业以外，在金融领域的一些并购案也因为类似问题悬隔。
　　不过马宇认为,《规定》毕竟只是部门规章，有些事情是需要在《反垄断法》里面解决的，在《反垄断法》把基本的原则确定之后，再去细化外资并购涉及的垄断问题更具有可操作性。
　　《规定》并没有确定什么是重点行业，现在只能按照《外商投资产业指导目录》。但也可能出现这样的情况，在《目录》中是允许外商投资的，而在《规定》中把它列为重要行业，"这样做就有点别扭了"，马宇说。
　　《规定》对影响经济安全的审核，在马宇看来也不够清晰。他认为，单靠市场份额说明不了问题，"一个并购项目的市场占有率达到30%或者50%就会影响经济安全吗？还要看国家整个的控制力和管理经济的能力。"

跨境换股
　　在《规定》中，以专门的章节对特殊目的公司的设定和运作进行了规范，并且明确可以以跨境换股方式进行并购，这被创投人士认为是最大的亮点。
　　在去年6月份，就曾有一份关于"跨境换股"的草案在流传，但是一直没有正式出台，关于以"跨境换股"这种方式进行的项目一个也没有做成，而此次则详细公布了需要报批的文件等。
　　"这是一件好事，至少'跨境换股'相关规定规范化了，大家看到了这方面的希望"，北京嘉富诚资本有限公司CEO郑锦桥表示。
在"跨境换股"办法颁布以前，业内都是通过现金收购的方式来进行并购与实现海外上市。
　　如在国内设立一家A公司，在开曼群岛设立一家离岸公司B，实际控制人购买B公司的股权，然后B公司再用现金购买A公司的股权，再用B公司实现海外上市。现在的步骤则将B公司用现金购买A公司股权，变为B公司用股权与A公司股权置换，然后B公司在海外上市。
　　而现在现金支付与跨境换股两种方式都可以做，"用股票来作为支付对价的话，永远比现金要节省很多、便利很多，跨境换股相对现金收购而言可能有时节省百分之百的成本。也不会产生因资金回流产生溢价部份的税收问题"，全朝晖表示。
　　不过这就引发一个问题，"其中有一个范围不太清楚，如本来这家A公司有30%是外资，那么新的法规到底适不适用？如果排除在外的话并不符合宗旨，但字面上可以理解为不在内"，一位投行人士这样发问。
　　而跨境换股适用的对象必须是海外上市公司，或者以海外上市为目的设立的离岸公司，只是后者如果12个月内无法上市就必须恢复换股前的结构。
　　完成海外上市后30日内必须向商务部门汇报资金调回国内的计划，6个月内资金必须调回境内，另外原来一些个人股东通过海外公司把股份卖掉了，只要不调回境内就不用交税，"以后海外上市公司的高管们卖掉股份后的财富就会缩水，因为必须调回国内来交税"，该投行人士表示。
　　在《规定》发布之前，商务部曾与中华创业投资协会组织业内一个会议进行意见征询，但征询稿在创投业内引起一阵反响。
"投资界现在一片恐慌，担心正在做的海外上市项目会不会受到影响，最大的不确定性在于其并购环节需商务部批准、海外上市环节须证监会批准"，一位海外律师事务所律师这样表示。恐慌心理最严重的要数外资的中小型基金，因为他们"投资的金额相对小，但是数量多，按新规定不知道什么时候能批下来，除非商务部'抓大放小'"，该律师表示。
　　2006年上半年，中国跨国并购披露的总金额达20.90亿美元，而像许多大的创投投资金额也就二三千万美金，因此业内人士对商务部是否能应付突然增大的审批量表示疑虑。
　　"看在执行过程中是否顺利地批复，商务部是否能按照这个程序规范来运作，如果能规范运作这个事情，那么这个文件无疑是积极与正面的"，郑锦桥表示。
　　仍然不明确的还有，已经海外上市的需不需要重新走程序？已经通过并购审批的要不要再按新的规定做？海外上市要通过证监会会不会对项目有影响？另据透露，证监会对于该文件实施后具体在证监会如何审批还没有细则。
从文件发布到正式执行，还有一个月的空当期。 （文/《经济观察报》尹先凯 王毕强）

并购法为何十年难产

　　"我国引进外资的形式，和国际上正好相反，国外引进外资，并购占80%以上，而国内只有不到10%。"中国经济社会研究院高级研究员马宇说，中国引进外资的这种畸形结构，追根溯源，是由于至今没有一部《并购法》。

《并购法》十年难产
　　"国家研究并购法问题已经十几年了，但到现在还没能解决。"马宇说，并购从根上来说，是个产权交易问题。
"反垄断各部门还有一些积极性，工商总局说我管市场竞争，商务部说我也管市场竞争，双方还有一些竞争制衡。但谁管产权交易呢？"
　　国资委不行，因为国资委本身是资产所有者。发改委呢？发改委不管产权交易。商务部呢？商务部现在做的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(简称《规定》)是作为外资主管部门来考虑的，而一般的产权交易，与商务部没有关系。而证监会只监管上市公司的股权交易。工商局也管不着。
　　那究竟该谁来管呢？每个部门都涉及到一点，这就很麻烦。长期以来各部门对并购的管理形成了九龙治水的局面，但实际上没有一个部门能真正管起来。
　　其实，不单《并购法》难产，就连说了多年的"并购"一词，也是一个"黑户"。
　　马宇说，现在已有的各种法规文件，包括近日商务部等5部委联合颁布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(简称《规定》)中，都没能给"并购"下一个准确的定义。
　　由于无法准确界定并购，首先导致中国的对外并购成了一笔糊涂账。谁也无法准确说出每年发生了几起外资并购，并购的金额更是无从查起。
　　包括商务部，也只是在非正式场合提出一些外资并购的估计数据，但在正式的统计数据中并没有并购这项，引进外资的情况只能分成合资、合作和独资等项目。
　　据马宇估计，中国外资并购的数据，并不会太高。前几年每年有二三十亿美元。去年实际利用外资700多亿美元，估计有七八十亿美元。

缺失《并购法》的祸患
　　"没有并购法，一些根上的问题解决不了。"
　　马宇说，新颁布的《规定》只是部门规章，法律效力只能在几个主管部门管理范围之内发挥作用，协调一些事情时会比较慢。
商务部作为外资的主管部门，只能是遇到问题，解决问题，但涉及到一些大的问题，就做不了。
　　"我们现在不能严格界定并购的一些问题，因为现在没有《并购法》，涉及到外资并购的时候，还是沿用原来外资的审批管理规定来操作，不能从并购的严格意义角度来操作。"
　　比如股权交换问题，外资进来，不管是买你的部分股份，还是整体收购，最后变成外商独资，还是合资企业，政府部门都是在原来的框架下操作。
　　并且一般来说，不是批并购协议，而是批合同，并购协议只是提交的一个附属文件。
　　而在美国，反垄断审核、国家安全审核，审核的是协议合同可能产生的影响，不是审核企业。这和国内审批的内容不一样。
　　由于涉及外资并购的时候，没有办法把外资并购做成引进外资的主导形式，导致外商投资在国内更多的是直接投资，而不是并购，远远没有达到国际上并购占全部引进外资百分之八九十的比例。
　　并购在外商投资的量比较少，所以对外商投资的促进上来说，实际上是谈不到太大作用的。
　　从引进外资的角度来看，还是解决不了主要采用并购进入中国市场的问题，造成了中国引进外资的结构严重畸形。
　　"现在的并购只能通过买卖股权和增资来实现。而在国际上，并购有很多种方式，但由于《并购法》缺失，致使其他的方式都无法操作。"
　　比如，上市公司可以通过到股市完成并购，还可以通过产权交易市场完成。
　　然而，由于没有政策支持，外资很难通过产权交易市场完成并购。
　　马宇举例说，比如上海的产权交易中心要拍卖一批企业，作为一个外资企业怎样去投标？在之前去审批吗？肯定不行，没办法审批。而且，所有的审批程序都很难通过，等审批完了，看中的项目早就被别人买走了。
　　现在的《规定》只能解决一对一谈判的时候，所涉及到的安全问题与垄断问题。
　　"现在，刚好可以利用颁布《规定》这个机会，排除部门立法的局限，由人大常委会，或国务院法制办直接组成一个班子，吸收不同部门的人员和意见，搞并购法。"马宇建议说，
　　这也许会成为扭转中国外资结构长期畸形的重要一步。（文/ 王毕强）

　　7月24日，国美电器和中国永乐发布公告称，国美以52.68亿港元的"股票＋现金"形式并购永乐。根据方案，永乐每股对价0.3247股国美股份，永乐每股另获0.1736港元现金。
国美电器和中国永乐，在香港联交所上演了中国家电连锁业第一并购案。苏宁电器总裁孙为民对此评价说，中国电器零售业已形成国美和苏宁的双寡头竞争。
　　而志满意得的国美集团董事长黄光裕说，中国家电零售业的整合才刚刚开始，还会有更多的整合行动。根据并购方案，永乐被强制收购90％股份，而国美将实行大股东权利，强制要求永乐退市。

　　合并始末
　　业内普遍认为，国美得以并购永乐，因为永乐要解开套在脖子上的绳索。据悉，2005年年初，永乐上市融资时期，摩根斯坦利和鼎晖投资等公司斥资5000万美元收购永乐家电20％的股权。
　　摩根斯坦利等公司在入股的同时，与永乐的管理层签了一个"对赌协议"。如果永乐2007年（可延至2008年或2009年）的净利润高于7.5亿元人民币，外资股东将向永乐管理层转让4697.38万股永乐股份；如果净利等于或低于6.75亿元，永乐管理层将向外资股东转让4697.38万股；如果净利不高于6亿元，永乐管理层向外资股东转让的股份最多将达到9394.76万股（总股本约4.1％）。而且，摩根斯坦利对净利润的计算非常苛刻，不能含有水分，不能包含非核心业务的任何利润。
　　根据这份"对赌协议"，永乐未来两年的年净利润增长率至少要达到60％，才不至于将企业股份拱手让人。市场人士分析说，这基本是不可能完成的任务，因为去年上半年，家电连锁老大国美电器的净利润也只微幅增加4.5％。
　　上海交电家电协会秘书长韩建华表示，从2004年底开始，国美、苏宁、永乐三大公司都开始加速开店，单店的发展速度将近30％，这导致经营成本大幅上升，而市场容量的增速却不到10％。
　　而为了这个"对赌协议"，为了维持利润增长，永乐不得不出售旗下7家非核心业务的附属公司股权，并大规模裁员、减薪。
　　今年4月份，永乐与北京大中也曾经签署股权合并协议，原本希望借大中抛弃"对赌"枷锁。结果战略投资者摩根斯坦利却发布报告说，永乐收购大中电器，成本将快速增加，摩根斯坦利因此调低了永乐今明两年盈利预测25％～27％。而且，摩根斯坦利还表示，永乐对大中估值偏高，应等候更佳的入市机会。
　　业内人士分析说，以永乐的财务状况，如果收购大中，必然需要在股市上进行再融资，而摩根斯坦利的负面报告，极大地打压了永乐的股价，永乐市值因此缩水近20亿元，股权融资前景渺茫。

　　有投行人士表示，此番永乐被国美并购之后，虽与摩根斯坦利旗下私募基金的"对赌协议"仍然有效，不过，国美可能会与私募基金协议修改相关条款，以化解"对赌协议"僵局。
　　据业内人士透露，国美之所以敢出这么低的价，正是因为永乐今年上半年的业绩非常糟糕。从永乐报表来看，由于竞争加剧，2005年以来，永乐门店每平方米销售额下降了2.8％，毛利率也下降0.6个百分点至6.9％。
　　日前，永乐总裁陈晓出面否定了市场上所谓的"贱卖"说。他认为，双方的合并则会给永乐股东带来巨大的增长机会，虽然在香港上市仅1年，与上市前相比，永乐已成功提高了售价。此次交易后，陈晓身价从原来的12亿飙升至18亿。
　　上海隆瑞投资执行董事尹中余说，此前，国美的报价是1∶3的比例换股，一股换3股，永乐仅有3.3％的溢价，现在的方案永乐可以获得9％的溢价。不过，话说回来，不到10％的溢价，不过是一个涨跌停牌的市场效果，国美的收购很值。而且，也有消息说，虽然看上去国美支出了4.09亿港元给永乐股东，但永乐账上有超过12亿港元现金，新公司将获得这笔现金。

　　市场震荡
　　业界传言，国美永乐合并之后，会陆续关店，此前国美与永乐至少有20多对"邻居店"。在厂家看来，如果二者合并是为了向上游供应商榨取更多资源，则这种模式不会长久；如果合并后，二者能整合门店，淘汰不好的门店，则可以降低厂家的成本，获得企业的支持。
　　一直以来，家电业厂家与零售商之间的结款是个问题。此番并购，无疑给上游厂家带来了疑虑。有市场人士透露说，此前，国美是利用合理方式占用厂家资金最长时间的渠道商。而在京、沪两地，大中、永乐两家占据了绝对的市场份额，在这两地市场，大中、永乐给厂家的政策又较国美、苏宁苛刻许多。
　　不过，陈晓认为，厂商关系并不像传言的那样紧张。国内制造业品牌集中度并不高，所以，品牌之间的份额争夺也相当激烈，价格战很大程度上是制造业品牌之间的争夺，反映在零售体系。
　　投行人士普遍认为，并购首先是减少竞争，其次是增加国美与供应商议价的能力。花旗也发布研究报告表示，此收购案对国美有正面作用，继续予以买入评级。
　　黄光裕认为，国美、永乐合并后，家电连锁行业将进入理性竞争阶段，并不有损供应商和消费者的利益。黄光裕表示，国美对家电厂商集团采购和包销定制的产品规模将会更大，厂家可以进一步降低制造成本，而消费者也有望买到价格更便宜的商品。
　　家电零售商与厂家的议价能力的角逐由来已久。早在2002年，永乐电器就牵头与北京大中、青岛亚泰、河南通利、成都百货等区域性家电连锁企业合资成立"中永通泰"，目的就是构建"采购联盟"。
　　渠道规模的扩张意味着零售商的话语权又增加了。据悉，去年苏宁电器销售额近400亿元，而国美收购永乐后将拥有800多家门店，年销售额将达到800多亿元，家电零售渠道将打破原有的格局。
　　市场人士评价说，目前能与国美抗衡的唯有苏宁。近几年时间里，将不会出现新的能抗衡国美和苏宁的竞争对手。从目前来看，当零售终端越来越集中的时候，厂家必须对先前的渠道政策做调整了。

　　寡头趋势
　　永乐发展到现在只有10年，但在上海市场，永乐的销售额是国美与苏宁两家的总和。不过，2005年，国美有将近500亿元的销售收入，苏宁将近400亿元，而永乐仅150亿元，区域性公司的形象难以摆脱。
　　永乐并不安心于这样一个区域性企业，总裁陈晓一直努力将永乐打造成全国连锁企业，甚至不惜重金强行进入北京市场。如果按照此前的计划，与大中合并，两家总的销售额将突破400亿元，虽然与国美和苏宁还有一定的差距，但在北京、上海市场将稳占50％以上的份额，只是在华南地区市场实力稍逊。
　　实际上两家合作的探索早已有之。今年3月，大中和永乐共同投资1.2亿元人民币，分别在西安和青岛成立两家相对独立的合资公司，青岛公司取名"大中永乐"，西安叫"永乐大中"，两家合资公司分别对辖区内的大中和永乐门店进行合并、管理。永乐和大中也曾私下君子约定，不在对方的主要市场，即北京和上海展开大规模的扩张和恶性竞争。
　　国美并购永乐发布后，大中电器声明说，鉴于永乐（中国）单方面与第三方合作，大中电器与永乐（中国）的战略合作协议有待重新协商。市场人士透露说，如果以永乐单方面违约为由，大中便可以扣下此前永乐交给大中的1.5亿元保证金。
　　而据陈晓透露，截至目前，永乐与大中的交流还是很融洽，之前的主要精力是顺利推进与国美的合并案。据介绍，合并后国美零售店铺数目将达到697家，领先苏宁电器店面三倍多，这项交易让国美稳居龙头位置。如果收购永乐之后，继续完成永乐与大中的合并，国美在上海、北京两个重要市场的占有率将远远超过60％，形成区域垄断局面。
　　苏宁电器总裁孙卫民表示，国美收购永乐之后，苏宁要超越国美有一段距离，家电连锁市场将是国美和苏宁"两枝独秀"。而黄光裕对媒体表示，这并不是简单的"谁买了谁"，因为这并不是一个现金交易，它是把两个企业的优势和两个企业的资源进行一个合并，这样的企业更具有竞争力。
　　其实，从2006年开始，国内电器连锁企业，包括国美、苏宁、永乐、大中高层都会定期交流，四家企业还曾设想过以换股的形式达成联盟。陈晓表示，中国家电市场也需要一个旗舰出现，因为家电行业应该由价格战转向价值战了，重复投入只会导致资源浪费，这是两家合并的重要原因。
　　苏宁总裁孙为民则认为，国内家电连锁巨头之间整合越快，则内耗越小。从现在来看，家电连锁并购整合是必然。
　　南京证券的行业分析师认为，零售业具有规模大、利差小、高周转的特点，规模决定着一切，只有具有一定规模，才能有较强的议价和抗风险能力。（文/《中国新闻周刊》 郇丽）